AMC参与国有企业改革研究

国有企业是国民经济发展体系的重要组成部分，对我国经济高质量发展、经济安全运行具有重要的影响。然而，国有企业一直面临着缺乏活力及效率的经营问题，在全球经济下行压力增大、我国经济由高速发展转为高质量发展的环境下，这一问题更为突出。基于此，有关部门强调要深化国有企业改革，增强核心功能，提高核心竞争力，以实现国有企业的做强做优做大。在国有企业改革迈入新征程的背景下，AMC的参与助力必不可少。

一、国有企业改革背景及现状

回顾国企改革历程，我国国企改革先后经历了扩大企业经营自主权、建立现代企业制度、“抓大放小”、战略性改组、推进国有资产管理体制改革等阶段,贯穿中国改革开放40多年来的历程，始终是我国经济体制改革的重头戏，也是理顺政企关系的不变主题。在持续的改革中，国企不断发展壮大，但垄断腐败、低效高薪等争议也为外界诟病，形成了当前国有企业改革的特殊背景。首先，国有企业在过去数十年的经营项目中存在资产沉淀、投资浪费和运营效率不高的问题，在当前经济转为高质量发展的态势下，对于盘活存量资产、提升经营效率的需求更为迫切；其次，城投公司作为国企的一部分，在打破刚兑的环境下，面临较大的债务偿还压力；再次，在更加强调科技创新和产业安全的当下，国有企业在打造产业集群、进入新兴战略性产业被赋予了更大的使命。

截至2022年末，2020-2022年国企改革三年行动已经取得了显著成效：在人才培养方面，各地中央企业累计开展专题培训超过33万场次，中央企业培训超过500万人次；在重要问题整改方面，中央企业和地方国有企业末等调整和不胜任退出的管理人员比例分别由2.5%、1.9%提升至5.7%、4.5%，94%具备条件的中央企业和88.8%具备条件的地方国有企业子企业开展中长期激励；在结构优化方面，以市场化方式推进4组7家中央企业战略性重组，新组建、接收8家中央企业，协调推动30余个中央企业专业化整合重点项目，中央企业涉及国家安全和国计民生领域营业收入占总体比重超过70%。在新的发展背景下，有关部门多次强调要持续贯彻落实国企改革深化重大部署，其中，2023年中央经济工作会议指出，要深入实施国有企业改革深化提升行动，增强核心功能，提高核心竞争力，这对国有企业改革提出了更高的要求。

二、AMC助力国企改革的业务模式

（一）重整投资业务

1.模式简介

对于暂时陷入经营危机但具有重新实现持续经营潜力的国企，AMC可以采取破产重整的方式，提高不良资产价值，最终使其恢复正常经营。通常，AMC可通过三种方式直接参与破产重整：一是破产债权收购模式，即地方AMC通过公开竞标或者协议收购的方式，折价收购破产债权，获得债权管理主动权和处置价格优势；二是资本公积转增模式，即地方AMC作为财务投资人，认购破产重整公司资本公积并转增新股，使得重整公司在实现出资人权益调整目标的同时不减少原出资人股票数量；三是共益债务投资模式，即AMC以共益债形式向重整公司提供融资，相较于股权融资，共益债周期更短且偿债优先级较高。

2.模式分析

一方面，破产重整项目通常针对仍有持续经营潜力的国企，相对来说项目质量较高，给予了AMC更大的获利空间；其次，AMC通过重整投资，为受困企业提供流动性支持，保障了经营恢复的可能性。就上述三种模式而言，破产债权收购可加快盘活债务，提升国有资产的长期价值；资本公积转增则可支付重整费用、补充流动资金，或通过折价转让吸引战略投资人入股；共益债务投资则由于清偿优先性且清偿比例较高，对AMC而言风险相对较小。

但同时，破产重整模式尚存在以下问题，一是由于涉及到司法参与，程序链条繁琐，时间成本高；二是尚未设立有关管理人监督机制的法律规范，可能导致债权人权益得不到有效保障；三是破产管理人由法院指定，其在破产重整法律程序、企业财务等方面的知识储备或未得到有效考核。

（二）服务国企并购重组业务

1. 模式简介

在此模式下，AMC可联合有上下游整合需求的上市国企，一方面帮助其提升产业整合能力，同时对被整合的问题企业进行实质性重组。对AMC而言，可从三个维度参与国企实质性重组：第一，不良资产收购与处置。作为AMC主业，可充分发挥其在该领域的经验优势和风险管控能力，剥离出不良资产，为后续并购开展扫清障碍；第二，财务投资。AMC可凭借自身的资金优势与全牌照提供金融综合服务优势，以债权收购重组、资金注入等多种形式助力国企完成“输血”“换血”；第三，引导资源整合。AMC可通过联合产业投资人，深入了解行业现状，有针对性地进行整合与盘活，对被重组企业和资产进行管理改善、技术升级、业务协同等。

2.模式分析

并购重组对国资国企改革、产业国际化竞争等具有重要战略意义。具体而言，在宏观上，并购重组可以链接上下游资源，推动产业转型升级，进一步提高国际竞争力；在微观上，基于AMC对问题国企不良资产的剥离以及各要素的优化配置，并购重组可帮助国企凸显主营业务优势，快速获取市场、技术等，提升国有企业的长远发展价值。

但是，并购重组项目通常涉及问题国企和重组方等多个主体，AMC作为问题国企全流程的主导方，需要协调金融机构、地方政府、法院、企业员工、产业投资人等各方关系，并进一步形成可执行的实质性重组综合解决方案，整体难度较高。此外，并购重组业务通常周期较长，不确定因素较多，对AMC的人才队伍、经营管理能力提出更高要求。未来，AMC可整合服务国有企业并购重组经验，构建成熟、可复制的业务模式，并进一步与产业投资人形成优势互补，对业务进行可持续探索。

（三）债券收购业务

1. 模式简介

近年来，由于部分国有企业对基础建设项目进行了大量投融资，加之资金使用存在以虚假贸易套取债券募集资金、改变约定用途、资金长期闲置等不合规现象，国企债务风险逐渐聚集，进一步对国企信用造成不利影响。在债券收购业务模式下，AMC可针对暂时陷入信用危机的国有企业，打折收购其公开发行的债券，进而成为其债券的主要持有人，从而增强国有企业的公开市场信用，提高其信用水平。

2.模式分析

通过债券收购业务，问题国企能及时获得资金注入，化解流动性风险。在债券收购前，AMC应做好尽职调查，避免风险向自身转移。具体而言，通过分析国有企业发行债券的具体情况，对债券价值低估可能性、信用价值修复可能性进行评估，决定收购后通过出资设立资产管理计划，成为该债券的主要持有人。

但是，上述业务模式虽然能解决困境国企的流动性危机，但仅仅停留在资金提供层面，并未深入了解国有企业的经营情况和现存问题，难以针对性地进行资产盘活以及“两非”“两资”剥离，进而可能对国有企业高质量可持续发展的帮扶有限。因此，在进行债券收购业务之后，AMC可选择与国有企业开展进一步合作，凭借其在风险化解领域的经验优势，给予国有企业有效的经营建议，助推国有企业提质增效。

（四）市场化债转股业务

1. 模式简介

当前，市场化债转股的业务模式主要包含三种：第一，收债转股模式，AMC等实施主体先向债权人购买债务人的债权，再以债权投资的形式，将债权转化为对象企业的股权；第二，发股还债模式，AMC先向债转股目标企业投资股权，企业再以该笔资金偿还债务；第三，两步走模式，第一步通常引入债转股实施机构对债转股企业的子公司注资入股，子公司收到资金后用于偿还其债务；第二步，由债转股企业对上述实施机构发行股份购买实施机构所持其子公司的股权。

2.模式分析

对于新兴产业领域的国有企业，AMC开展该业务可以为高新技术国企提供长期资金，降低其资产负债率，优化融资结构。此外，AMC可通过增资入股、老股转让等方式持有股权，注入资金用于国有企业偿还债务，助力国企稳健经营。在后续股权退出方面AMC可以通过上市、第三方转让、二级市场转让等方式实现，助力国企培育优质企业。

但是，从当前签约情况来看，债转股项目多集中于煤炭、钢铁、制造业等传统行业，尚未完全符合鼓励以市场化债转股帮扶“因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业”的监管导向。此外，由于国有企业的股权退出程序较为严格，审批程序复杂，加大了AMC的退出难度。

三、AMC未来展业建议

1、打造国企破产重整全流程综合服务体系

国有企业破产重整通常涉及多方面法律法规，包括《中华人民共和国企业破产法》、预重整制度以及上市公司、证券交易规则等方面的监管规定。因此，AMC需要深度研究相关政策，进而选择合适的介入模式和风控措施。此外，可实时关注国企进入破产重整程序的现状，适时开展尽职调查并形成金融服务方案。考虑到资本和风险因素，可联合产业投资人，以轻资产模式协助重整程序推进，同时，鉴于共益债的优先受偿性，可多关注共益债投资机会，收获企业价值修复和成长的双重收益，进一步打造可以覆盖国企破产重整业务全流程的综合性服务体系。

2、开展以问题企业为中心的并购重组业务

首先，在助力国企并购重组过程中，深挖行业价值。由于并购重组涉及利益主体较多且难度较大，贴近企业经营实际、深入了解行业发展对重组方案的形成意义重大。AMC需专注问题国企所属行业，深耕某一行业或具体环节，形成特色化、差异化竞争优势。其次，针对不同情形，灵活选择处置方案。例如，对问题企业，可通过资产重组、追加投资等方式修复企业价值；对大股东股权质押爆仓等纾困业务，采取重组、置换等方式注入优质资产，寻求龙头企业并购以提高企业价值。

3、参与助力企业信用纾困的债券收购业务

一方面，AMC要持续关注市场动态，深入了解国企及其下属企业或关联企业的违约债券情况，同时敏锐发现违约债券带来的特殊机遇投资机会，及时采取债券收购等措施，助力防范风险聚集，维护金融系统稳定。另一方面，在违约债券收购业务的基础上进行业务拓展，对国企及其下属企业的大股东债务危机、流动性危机等开展及时纾困救助，帮助国有企业化解流动性危机，夯实高质量发展基础。

4、推进战略行业国企市场化债转股业务

未来，AMC还需持续通过加强人才储备，建设专业团队、完善风险管理体系等方式多元化增强市场化债转股专业能力，保证市场化债转股的实施有效性。其次，AMC需适时转变服务的重点行业，以盘活国企存量资产为目标，更多关注新能源、新材料、高端装备制造、传统产业升级改造等领域，助力新兴产业发展壮大。同时，加强投后管理，不仅通过收债转股、发股还债等方式参与国企混改和降杠杆，还可通过综合金融服务方案助力国企盈利能力提升，从根本上防范化解风险。